A fine giugno, dopo anni che lasciava in pasto ai concorrenti questa tipologia di prodotti, Unicredit ha pensato di fare le cose in grande inondando il mercato con la bellezza - bellezza si fa per dire – di una nuova grande emissione di 26 certificati di investimento a maxi cedola, i primi emessi da Unicredit, con 8 caratteristiche costanti:

  • Appartengono tutti alla categoria dei Cash collect
  • Worst of
  • I sottostanti sono sempre una coppia di titoli azionari
  • La scadenza è a 2 anni e mezzo dall’emissione, cioè il 15/12/2021
  • La maxicedola/maxicoupon viene staccata il 23 dicembre 2019 ed è incondizionata (ma super attenzione a questi giochetti di lessico e pure al periodo natalizio!!)
  • Il trigger cedola è al 75%
  • La barriera finale è discreta e posta al 75% degli strike iniziali
  • Le cedole successive sono semestrali
  • La autocallable è posta dopo 1 anno, al 100% degli strike iniziali.

E’ stato anche fin troppo facile (e noioso) per noi confrontarli, visto che sono fatti con lo stampino. Gli unici elementi che cambiano in queste 26 versioni sono:

  • l’entità del maxicoupon iniziale, che può essere del 9%, del 10% o del 15%
  • l’entità delle cedole successive, che sono decisamente meno generose tanto quanto più è elevato il maxicoupon, per cui se danno di più da una parte tolgono dall’altra.

A seconda del maxicoupon pagato, le cedole successive dipendono da:

  • La volatilità dei 2 sottostanti
  • Il dividend yield.

Una lettura superficiale di questi dati può portare a ritenerli un affarone per via del maxicoupon, per di più incondizionato. In realtà maxi cedole dal 9% al 15% annuo non sono tanto alte, ma ciò che più può fuorviare è la clausola secondo cui questo cedolone è incondizionato: viene naturale tirare un sospiro di sollievo e crogiolarsi all’idea di portare a casa sicuro un cedolone interessante entro Natale, fa sicuramente comodo arrotondare la tredicesima (furbacchioni!) per gli ultimi regali, ma il rischio di un certificato va visto prima di tutto in relazione alla sua barriera!

Se la barriera a scadenza è posta solo al 75% come in questi 26 casi, anche se il cedolone è garantito, stai correndo RISCHI MEDIO ALTI, che non è detto che riuscirai a compensare col cedolone, che in fondo non è neanche così generoso!

Tanto per fare un esempio, il titolo Netflix presente come sottostante in alcuni di questi 26 certificati, ad oggi 22 luglio ha già perso quasi il 15% dallo strike e mancano ancora 2 anni e 5 mesi alla scadenza!

Un 25% di protezione per certi titoli è utile come un cerottino in caso di emorragia.

Facilmente i prodotti che staccano cedole cospicue attirano coloro che hanno immagazzinato un bel po’ di minusvalenze e hanno urgenza di sistemarle prima della fine dell’anno, altrimenti queste scadono e si perdono per sempre. Questi profili di solito sono quelli che rimandano fino all’ultimo il problema, poi se ne accorgono appunto l’ultimo mese dell’anno e credono che un cedolone messo ad arte per l’antivigilia risolva tutto.

Fissare la data di pagamento per la maxicedola al 23 dicembre ha l’obiettivo di soddisfare anche i ritardatari in cerca di una soluzione per le minus, ma è una data MOLTO RISCHIOSA, che sarebbe meglio gli strutturatori prendessero in considerazione! Dal 23 dicembre al 31 dicembre ci sono solo 2 giorni di Borsa aperta: il rischio è che il cliente non riesca a compensare le minus, perché il maxicoupon gli viene accreditato dopo il 31 dicembre, il che inficerebbe interamente l’intento dell’acquirente!

Il criterio adottato per la compensazione delle minusvalenze è quello “per cassa”, per cui attenzione se avete una banca che tarda a fare gli accrediti, cosa tutt’altro che rara. Io stesso, in qualità di consulente per alcuni Emittenti, quando mi sono ritrovato a dover decidere la data dello stacco di alcune maxicedole, proprio per evitare il rischio che incautamente sta correndo Unicredit, ho preferito anticipare la data per lo stacco della cedola; troppe volte ricevo lamentele di clienti che mi dicono di questo o quel certificato che dopo 10-15 giorni non ha ancora pagato la cedola!!

Queste “finezze” non ci sono in nessun manuale – ci stiamo attrezzando proprio per sopperire a questo buco nero formativo che abbiamo in Italia sui certificati – ma sono dettagli che fanno la differenza: vorrei proprio vedere le facce di chi compra questi prodotti solo perché ha le minus (del 2015) in scadenza, per poi accorgersi che sono andate perse nel nulla, per una banale questione burocratica di lentezza nell’accredito della cedola (anche in questo caso non certo imputabile all’Emittente).

Purtroppo il modus operandi diffuso è sempre quello:

emettono una marea di certificati copia-incollati l’uno all’altro, giusto per avere più probabilità di soddisfare – o confondere? - il cliente, ma nessuno fa nulla per educarlo e portarlo su strumenti idonei al suo profilo di rischio, anche perché questo richiede FI conoscere lo strumento sul serio e lo conosci solo se lo tradi e provi sulla tua pelle tutte le casistiche, incluso un ritardo nell’accredito...

Solo guardando la barriera poco protettiva e la data di stacco cedola emerge che questi 26 certificati sono molto più rischiosi di quello che sembra semplicemente leggendo un paio di dati. Eppure vengono presentati come sicuri di dare la cedola e pure sotto Natale, cosa vuoi di più? Sai quanti ci cascano!! Forse è meglio spendere energie per fare 1 certificato serio, trasparente, lineare e che davvero possa fare qualcosa di decente per l’investitore e per l’emittente stesso, anziché 26 gemellini mezzi zoppi.

Solo qualche anno fa (novembre 2015) ricordo che durante una mia partecipazione ad un evento live con Exane, dovetti intervenire con fermezza, anche se in pubblico, per contraddirli perché stavano sparando una cavolata colossale anche loro per semplice ignoranza: si vantavano di essere una delle primarie case di analisi riconosciuta a livello mondiale etc etc, per poi presentare un inguardabile certificato al rialzo avente come sottostante Saipem a due mesi da un aumento di capitale già deliberato molto diluitivo che avrebbe portato quel certificato a –80% il gennaio successivo.

Sai cosa te ne fai di una barrierona, fosse anche al 50%, quando è in procinto di partire un aumento di capitale? La puoi usare come carta igienica.

Non a caso noi guadagnammo un’esagerazione con l’unico certificato reverse su Saipem di quel periodo, che era l’unico che meritava attenzione, solo perché era al ribasso – onore al merito, quel reverse era di Unicredit, ai tempi l’unico Emittente che offriva i bonus cap reverse in grado di soddisfare la clientela più esigente (sì perché i reverse mica li vendi allo sportello… il risparmiatore comune pensa che si possa guadagnare solo al rialzo !!), anche se la barriera continua intraday era decisamente pericolosa.

A noi interessa meno di zero mettere in luce o in ombra un emittente piuttosto che un altro, noi guardiamo il nome solo per valutarne il rating e il rischio emittente, ma per il resto per noi sono solo delle farmacie da cui attingere al bisogno tra la molteplicità di opzioni che hanno al bancone, ma è meglio se non si inventano ricette, anche se naturalmente ne sanno sempre di più della stragrande maggioranza della loro clientela (qui casca l’asino: se uno non sa niente, gli sembra che l’interlocutore ne sappia solo perché ne sa un po’ di più, ma è solo un’illusione, quella su cui si poggia buon parte della formazione finanziaria, e non solo!).

Noi le simpatie e le antipatie le lasciamo fuori dai book e dai portafogli, perché non sono funzionali al risultato: a noi interessano solo ed esclusivamente i numeri, siamo delle menti matematiche, altamente operativi e con la mania del confronto. L'essere liberi da conflitti di interesse è la nostra vera forza e questo ci permette di osservare l’esistente, eliminare il superfluo come i 26 di cui sopra, cercare l’eccellenza, fornire la nostra consulenza agli emittenti più lungimiranti che non spremono il cliente di emissione in emissione e soprattutto di fregarcene altamente quando qualcuno inevitabilmente ne esce risentito dai nostri spietati confronti... che se la prenda con la matematica...

Ricordiamo sempre i ruoli dei vari soggetti in campo: Gli Emittenti per mestiere devono vendere i loro prodotti e li sfornano come se fossero un supermercato all’ingrosso. Il loro lavoro è venderne il più possibile e guadagnare il più possibile dalle commissioni, altrimenti possono chiudere bottega – e questo è comprensibile e legittimo dato che non sono enti di beneficienza.

Sul “guadagnare il più possibile” si gioca l’onestà intellettuale dell’Emittente:

  • chi carica il certificato di commissioni implicite altissime (tanto il cliente mica sa scomporre il prezzo per capire la percentuale di commissioni) avrà vita breve perché i nodi vengono al pettine, la competizione tende ad aggiustare il fenomeno nel medio termine e soprattutto la gente la puoi fregare qualche volta ma poi si sveglia;
  • chi invece è più lungimirante si fa pagare un equo compenso, tenendo sempre a mente che il cliente DEVE GUADAGNARE, altrimenti non torna: è una questione etica, ma anche di furbizia, perché solo se lavori bene nell’interesse di chi in fondo ti sta pagando lo stipendio, puoi avere un futuro.

Gli Emittenti non hanno il dovere di educarti nella scelta, non lo sanno fare e non è compito loro; al massimo fanno pubblicità ai loro prodotti in senso lato, mai su uno specifico, per cui non ti proporranno mai il capo firmato, salvo non sia un collocamento sul mercato primario, su cui hanno grandissimo interesse ma solo perché devono remunerare tutta la rete distributiva, tanto è vero che appena finisce il collocamento e il certificato diventa per l’utente più interessante proprio perché non è più carico delle commissioni iniziali, improvvisamente non lo nominano più... queste strane coincidenze...

L'unica cosa che cercano di fare gli Emittenti è cercare di costruire prodotti che saranno appetiti e pertanto acquistati dal pubblico, indipendentemente se sono buoni davvero o meno. Questo è un meccanismo perverso, perché la gente non sa davvero cosa vuole, parla per sentito dire ed è mossa principalmente dalla paura, quindi se tutti hanno fifa e hanno fatto a pugni da piccoli con la matematica, il sentiment che ne deriverà sarà di una forte richiesta verso prodotti rigorosamente a capitale garantito (che fanno abbastanza pena, ma non è oggetto di questo approfondimento) solo perché a livello di percezione crederanno che non sono rischiosi, quando invece sono stati indotti nel ragionamento solo per una questione nuovamente di lessico (il “garantito” piace a prescindere, solo che a volte l’unica cosa che è garantita è che stai comprando un certificato letteralmente inutile, tanto che a quel punto siamo i primi noi a dirti piuttosto di lasciare i soldi sul conto, almeno solo liberi e non si prestano a fare un giroconto che lascia solo le commissioni all’emittente...).

D'altronde proviamo a metterci nei panni degli Emittenti

Se la gente chiede un tipo di prodotto con certe caratteristiche, anche se queste sono complessivamente stupide, ma hanno la garanzia di vendere facile senza troppe rotture di scatole e troppe spiegazioni, è naturale che loro confezionano quello che la gente vuole. Chi glielo fa fare di fare meglio e di più, ammesso che siano all’altezza per farlo davvero ma questo è un altro discorso, se tanto non verrebbero capiti e soprattutto non verrebbero comprati?? Allora il problema sta negli Emittenti che in fondo fanno solo il loro lavoro per portare a casa la pagnotta e quindi costruiscono quello che la gente chiede e compra o sta nella gente che chiede di fatto stupidaggini, che poi verranno prontamente esaudite?

Direi che il problema sta nella mancanza di volontà del pubblico di approfondire e nella leggerezza con cui delega le sorti dei propri risparmi a chi fa a sua volta quello che può per sistemare i propri bilanci. Questo velenoso circolo vizioso non si interromperà finchè le conoscenze finanziarie rimarranno così drammaticamente insufficienti. E' responsabilità dei governi, delle scuole, delle famiglie, delle banche e soprattutto di ciascuno di noi prendere in mano la situazione e non essere così passivi di fronte alle frottole che ci raccontano e che ci raccontiamo.

Lettura altamente consigliata al riguardo, come avrete capito senza peli sulla lingua: Bankarate - manuale di autodifesa dai colpi basi del mercato

Le Banche sono coloro con cui hai a che fare quando stai decidendo che tipo di investimento fare. Sui certificati di investimento ad oggi neanche i professionisti sanno granchè, anzi, la maggioranza tende ad essere sbrigativa proprio perché non sanno argomentare i punti di forza e di debolezza di più di 4000 prodotti quotati, poi sono caldamente invitati ad indirizzarti su prodotti dove mangiano bene, che non sono di certo i certificati su cui guadagnano solo le briciole delle commissioni di negoziazione.

Da parte loro è difficile che arrivi una proposta in tal senso e se la introduci tu, di solito ti liquidano dicendo che sono prodotti rischiosi perché sono derivati. Stop. Fattelo bastare e firma una polizza decennale... I formatori vanno selezionati col lanternino in generale e coi certificati la situazione si fa ancora più delicata perché se non conosci molto bene le opzioni, le storie dei titoli sottostanti e le variabili che incidono fortemente sul prezzo (v. volatilità, time decay, comportamento del Market Maker nel prezzare il bid/ask etc etc) è meglio lasciare perdere.

Non a caso stiamo costruendo il manuale sui certificati, che vedrà la luce tra parecchi mesi, perché stiamo raccogliendo tantissimo materiale dal vivo su cui fare i ragionamenti (le categorie e le caratteristiche le trovate gratis su google, la materia vera invece va scritta da chi li compra, li vende e li struttura tutti i giorni).

Proprio perché a noi non fa né caldo né freddo se un certificato esce a marchio X o a marchio Y, l’intento di Gbinvesting è di educare al confronto, poi te li compri dove ti pare e con chi ti pare, l’importante è non cadere nella trappola di prodottini senza infamia e senza lode, quando magari di fianco se uno sa dove guardare, trova molto di meglio.

Ecco un esempio sul tema del confronto sui 26 prodotti Unicredit tutti molto simili appena usciti: immediatamente salta all’occhio che sono stati studiati ad arte per evitare il confronto, usando coppie di titoli e una scadenza intermedia a 2 anni e mezzo che nessun altro emittente ha usato; così facendo, si sono risparmiati la possibilità di un facile confronto che li avrebbe decisamente penalizzati, ma noi alleniamoci lo stesso, così che diventi sempre più fluido il meccanismo e sempre più chiaro dove porre attenzione.

Per noi in questo momento il certificato migliore in circolazione sul mercato è questo.

CODICE ISIN: XS1273319100

certificato citygroupEMITTENTE: Citigroup (rating A, mentre Unicredit ha rating BBB)
SOTTOSTANTI: Eni, Enel, Fca, Intesa, Unicredit MAXICOUPON: 20% rilevazione al 7/10/2019 con trigger cedola al 50%, non sarà garantito ma tra meno di 3 mesi dubito che uno di questi colossi possa aver perso il 50% del proprio valore !!

COUPON TRIMESTRALI SUCCESSIVI: 2% con trigger cedola al 70%
BARRIERA A SCADENZA: 50% AUTOCALLABLE: dopo 1 anno se tutti e 5 i titoli sottostanti saranno superiori ai loro strike Maxicoupon anche il doppio dell’altro, barriera a scadenza al 50% e non al 75%… già solo così ce ne sono di spunti per intuire che abituarsi a guardare cosa c’è oltre il proprio naso è una sana abitudine!

Noi abbiamo comprato questo certificato per i portafogli prudente ed intermedio venerdì scorso 19 luglio a 980 (approfittando del -2% della nostra Borsa). Selezionarli e confrontarli è tantissimo, ma non è sufficiente per portare a casa il risultato. La partita si gioca sul campo, lo studio è propedeutico ma fine a sé stesso, il suo valore rimane pressoché nullo. Ora che siamo realmente operativi su questo certificato di Citigroup, analizziamo i possibili scenari:

  • Ad ottobre incassiamo il 20% di maxicoupon. Il prezzo di carico scenderà considerevolmente a 780, così come l’importo della cifra investita su cui calcolare i successivi interessi
  • Nei trimestri successivi potrò incassare cedole periodiche del 2% (pari ad oltre il 10% annuo sul capitale investito di 780) e beneficiare a scadenza, se ci arriva, di 220 punti sul capitale (1000-780=220) pari ad un altro 28% calcolato su 780.
  • In caso di incasso di tutte le cedole e rimborso del nominale a scadenza, otterrei un rendimento pari a quasi il 16% annuo
  • Qualora ottenessi il rimborso anticipato dopo 1 anno per via dell’esercizio dell’autocallable da parte di Citigroup, il rendimento sarebbe pari ad oltre il 30% su base annua I certificati sono poliedrici e multifunzionali: questo certificato, come tanti altri, può essere adatto a un recupero minus, oppure può essere visto in chiave prudente o anche aggressiva – ti rimando a un precedente testo su questi utilizzi.

Avranno anche fatto un grande sforzo a buttarne fuori addirittura 26 insieme, ma la combinazione di variabili che ne è emersa non è proprio questo grande capolavoro:

  • La maxicedola (a parte quella al 15%) non è così elevata da poterla considerare come una sorta di airbag
  • Le cedole successive sono basse in rapporto al trigger cedola del 75%
  • La barriera finale posta al 75% non li fa di sicuro rientrare tra i certificati prudenti, anche se verranno purtroppo venduti allo sportello come gnocchetti proprio con la scusa che sono prudenti.

Costruire un certificato in fondo non è altro che mixare in maniera più o meno sapiente le variabili a disposizione; a seconda di quanto tiri la fune in una direzione o in un'altra, avrai risultati anche molto diversi. Fa conto che ora sul mercato, tra Sedex e Cert-x, sono quotati circa 4000 prodotti e sono in crescita ed anche in accelerazione, complicando sempre di più il contesto e rendendolo sempre più caotico e incomprensibile con l’emissione di nuove categorie, che sono poi sempre le stesse, ma con nomi più “commerciali” (sai, chiamarlo “doppia cedola” fa figo e attira l’attenzione... ecco, è proprio qui che si insinua il pericolo!).

Di questi 4000 prodotti, oltre 3000 sono da cancellare senza sprecare neanche un secondo di attenzione per le barriere infrante, o perché coi dati odierni non sono più convenienti o perché sono carissimi a parità di altre condizioni. Tra i 1000 rimanenti bisogna sviluppare l’abilità di intercettare un centinaio a spanne valido e da lì le poche decine con cui davvero fare i conti prima di passare all’azione vera e propria.

Un ultimo accenno che avremo modo di approfondire anche al WEBINAR DEL 5 AGOSTO riguarda un tasto molto dolente e su cui circolano maggiormente i pastrocchi: più è scarso il prodotto e più alti sono i margini di guadagno dell’Emittente.

Capire quanta cresta sta facendo un Emittente su un suo certificato non salta all’occhio facilmente, se non si è un po’ sgamati sulla matematica e sul funzionamento dello strumento. Ecco perché vogliamo diffondere il più possibile la cultura del CONFRONTO: solo sapendoli confrontare si capisce innanzitutto quale tra i prescelti vince, a parità di condizioni, inclusa l’incidenza delle commissioni implicite, che non possono e non devono essere giustamente annientate, ma su cui non ci può approfittare in maniera indecente, solo perché la controparte non è capace di fare gli opportuni calcoli.

Imparare a confrontare i certificati che ci sono sul mercato porta alla consapevolezza di quanto margine si tiene l’Emittente:

  1. sui certificati collocati sul mercato primario è facile capire i costi e lo si vede chiaramente quando il certificato dopo pochi giorni va sul mercato secondario
  2. sui certificati emessi direttamente sul mercato secondario, vi consiglio di non credere alle favole che vi raccontano coi kids (ad esempio, Unicredit nel kid parla di costi allo 0,34% che sarebbero eccezionali, ma proprio per questo dubito che siano attendibili su un prodotto a 2 anni e mezzo, ma poi dice apertamente che i costi sono stimati e potrebbero cambiare in futuro... ma dai??) Spesso sui kids si leggono assurdità, soprattutto in caso di scenario favorevole, che è ovviamente il più facile da prevedere, in quanto basta prendere il rendimento delle cedole.

Tante volte il kid riporta che si avrà molto meno delle cedole previste (!) e nessuno sta facendo niente per correre ai ripari per dare un’informazione trasparente. Questo la dice lunga sull’indifferenza del sistema nel fare gli interessi del risparmiatore, tante belle parole anche con la Mifid, quando in realtà è servita solo alle Banche per correre ai ripari in largo anticipo da futuri disastri su prodotti rifilati allo sportello all’ignaro risparmiatore, a cui un domani gli risponderanno: “il prodotto era idoneo al suo profilo Mifid”.

Non a caso in questa fase stiamo assistendo al boom dei collocamenti sul primario di certificati a capitale garantito, che di fatto ti daranno giusto indietro i soldi che hai investito a vuoto anni prima, autentiche ciofeche che servono solo a fare bilancio, riuscendo a collocare prodotti ricchi per la banca anche agli investitori più prudenti che hanno il profilo Mifid basso e quindi idoneo solo per questa categoria di certificati in teoria poco rischiosi (per tutti gli altri certificati occorre aver firmato una propensione al rischio più alta, essendo derivati a capitale solo condizionatamente protetto).

La verità è che nessuno ti dirà mai che prodotti che scadono nel 2025 o 2026 a capitale garantito legati all’indice Eurostoxx50 hanno altissime probabilità di non pagare le cedole, considerata anche l’incidenza dei dividendi, ed altissime probabilità di quotare sotto la pari per tantissimo tempo, in quanto i costi di collocamento sono di circa 4 punti percentuali, per cui spera di non avere bisogno di quei soldi per qualche anno almeno, perché se per sfiga avrai bisogno di liquidarli in anticipo, di garantito avrai solo la perdita.

Ti aspettiamo al nostro prossimo webinar dedicato ai certificati, che terremo in collaborazione con Directa Sim il 5 agosto alle ore 15.30 ed in cui io e Davide Biocchi faremo una introduzione allo strumento certificates per chi ancora non lo conosce, poi faremo il punto sui mercati, ed infine vedremo alcuni dei migliori certificati che sono sul mercato e che tipo di occasioni puoi cogliere per trascorrere un’estate serena e proficua.

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A presto Giovanni Borsi & lo Staff GB Investing