Eccoci al secondo appuntamento di questa piccola competizione estiva, se ti sei perso il primo articolo puoi leggerlo qua.

In questo caso ci è molto più difficile dare un giudizio abbastanza definitivo, in quanto i prodotti che abbiamo esaminato sono decisamente diversi tra loro, per cui il giudizio finale è decisamente condizionato dal mio pensiero su come andranno i mercati nei prossimi mesi.

In ogni caso l’esame fatto sarà molto utile per capire sempre di più l’importanza di ogni singolo fattore nel giudizio su un certificato.

EXPRESS WORST OF - CONFRONTO DE000CA0FJV1 / XS1520290120 / CH0411113159

Prendiamo tre certificati di recente emissione, dalle caratteristiche molto simili quanto meno nell’avere il trigger per l’autocallable decrescente, cosa che a me piace molto negli Express; chi mi conosce sa infatti che gli Express con trigger autocallable al 100% non mi piacciono se sono di recente emissione, ma possono diventare interessanti solo col tempo quando il coupon cumulato diventa decisamente speculativo.

I due prodotti targati Commerzbank e Credit Suisse hanno medesima scadenza e barriere, anche se i sottostanti sono decisamente diversi (italiani i primi, americano i secondi), interessante invece confrontare Commerzbank con Leonteq avendo sottostanti molto simili. Anche in questo caso, come abbiamo fatto con la prima sfida, dopo averli sommariamente presentati in toto cercheremo di comprendere le dinamiche che rendono i primi due certificati più interessanti del terzo, che non sarebbe niente male come idea di struttura, ma è il rendimento offerto che al confronto con quello di Commerzbank fa drizzare le antenne, perché così su due piedi, al neofita il rendimento può sembrare interessante tanto da indurre l’Emittente a tenersi un gran margine per sè.

Questi confronti sono molto utili per capire a quale rendimento ambire a seconda dei sottostanti, delle barriere e della durata dell’investimento, ed in questo caso una bella struttura come quella di Leonteq (perché comunque riconosco che è molto bella) mi sento di bocciarla perché probabilmente si potrebbe costruire uguale con rendimenti decisamente migliori.

certificates sfida 2

 

DE000CA0FJV1

Questo certificato di tipo Express emesso da Commerzbank il 31 maggio 2018 (scadenza 1 giugno 2020) prevede 5 sottostanti:

  1. Azimut strike 13,895
  2. Intesa strike 2,5145
  3. Enel strike 4,703
  4. Generali strike 14,55
  5. Telecom strike 0,6872€

Alla prima rilevazione semestrale, basta che il worst of non abbia perso più del 5% che il certificato rimborsa 1150 (se comprato a 900 rende un ottimo 28% in meno di 4 mesi). Ad ogni rilevazione successiva cresce di un 8% il coupon e cala di un 5% il trigger per il rimborso anticipato, per cui:

  • a giugno 2019 il certificato rimborsa 1230 se il worst of è sopra al 90%,
  • a dicembre 2019 1310 se il worst of è sopra all’85% dello strike iniziale
  • a scadenza rimborsa 1390 se worst of è sopra all’80%; se invece è sotto all’80% ma sopra alla barriera posta al 70% il certificato comunque garantisce il capitale.
  • Se invece il worst of a scadenza è sotto al 70% dello strike iniziale il certificato replica la performance di questo titolo.

XS1520290120

Questo certificato di tipo Express emesso da Credit Suisse il 12 giugno 2018 (scadenza 15 giugno 2020) prevede 5 sottostanti:

  1. Apple strike 191,7
  2. Boeing strike 369,5
  3. Alibaba strike 205,07
  4. Facebook strike 189,1
  5. Google strike 1132,71

Alla prima rilevazione semestrale, basta che il worst of non abbia perso più del 5% che il certificato rimborsa 109,77 (se comprato a 98 rende un ottimo 10% in 4 mesi). Ad ogni rilevazione successiva cresce di un 9,77% il coupon e cala di un 5% il trigger per il rimborso anticipato, per cui:

  • a giugno 2019 il certificato rimborsa 119,54 se il worst of è sopra al 90%,
  • a dicembre 2019 129,31 se il worst of è sopra all’85% dello strike iniziale
  • a scadenza rimborsa 139,08 se worst of è sopra all’80%; se invece è sotto all’80% ma sopra alla barriera posta al 70% il certificato comunque garantisce il capitale.
  • Se invece il worst of a scadenza è sotto al 70% dello strike iniziale il certificato replica la performance di questo titolo.

CH0411113159

Emesso il 23 maggio 2018 da Leonteq questo certificato di tipo Express si presenta con alcuni dei sottostanti che ha anche Commerzbank, in particolar modo Azimut e Intesa che, avendo lauti dividendi, permettono all’Emittente di finanziarsi agevolmente e poter allo stesso tempo garantire ritorni molto interessanti.

I sottostanti sono 4:

  1. Azimut strike 16,22
  2. Intesa strike 3
  3. Eni strike 16,552
  4. Fiat strike 18,55

Le rilevazioni sono mensili. Alla prima rilevazione utile, a novembre 2018, ossia tra poco più di tre mesi potrebbe rimborsare 1070 ma solo se tutti i titoli sono sopra strike, dal mese successivo paga un 1% in più al mese e rimborsa se il worst of è superiore al 95% dello strike (per cui da dicembre è di fatto con caratteristiche simili agli altri), per cui a giugno 2019 il coupon sarà passato al 14% e il trigger al 90% e così via, unico particolare è che dura ben 5 anni e il trigger continua ad abbassarsi sino ad arrivare a scadenza al 55% con un coupon dopo 5 anni che può arrivare al 61% (12% all’anno).

A scadenza se il worst of è sopra al 55% dello strike iniziale il certificato rimborsa 1610, se superiore alla barriera posta al 50% ma inferiore al 55% rimborsa il capitale di 1000, se sotto barriera il certificato replica la performance di questo titolo.

CONFRONTO TRA I CERTIFICATI

In questo caso è veramente difficile dire con certezza: è meglio questo di quello. Però si possono fare delle considerazioni:

1) Il primo ha di fatto il primo coupon più ricco, ben il 15%, questo gli permette di essere estremamente reattivo ai sottostanti, soprattutto ora che sono scesi (Intesa e Telecom a circa -10% dallo strike): pensate solo che se Intesa e Telecom risalissero di un 5-6 % il certificato potrebbe fare 28 punti in meno di 4 mesi !!

2) Il secondo ha il vantaggio di avere un solo titolo sceso particolarmente (Alibaba) per cui basta un discreto rialzo di un solo titolo per farne scattare il rimborso: si potrebbe dunque gestire con delle opzioni a copertura, peccato solo che il prezzo non sia sceso di più, nel senso che a questi prezzi (98) mi consentirebbe di fare un 11% in pochi mesi ma per farlo devo auspicare in un rialzo analogo di Alibaba.

Per chi sa gestire le opzioni a questo punto forse conviene comprarsi direttamente il titolo e venderci su una call, il risultato sarebbe il medesimo ma senza i rischi degli altri 4 sottostanti.

3) Il terzo ha il vantaggio/svantaggio della durata e migliori protezioni visto che la barriera a scadenza è al 50% e il trigger per il coupon arriva a scandere sino al 55%. Il vantaggio di una durata lunga è solo che ho più tempo a disposizione perché mi possa venire rimborsato in anticipo (scendendo il trigger sino al 55%). Lo svantaggio di una durata lunga è che il rischio aumenta per cui il rendimento offerto dovrebbe crescere all’allungarsi della durata.

Inoltre gli strike sono decisamente superiori a quelli degli altri certificati con Intesa e Fiat scese di oltre il 20% dagli strike iniziali per cui difficilmente potrà rimborsare nel breve, non a caso quota infatti sotto a 800 punti, di fatto rendendolo appetibile per un investimento di lungo periodo per chi non crede ad una Fca sotto ai 10€ o a una Intesa sotto a 1,65€

RENDIMENTO

Consideriamo i principali scenari e valutiamo come si potrebbero muovere i prezzi di questi tre certificati dalle caratteristiche decisamente diverse, così da riuscire quanto meno ad esprimere un giudizio, sicuramente soggettivo, ma che in ogni caso spero possa portare valore alle vostre conoscenze della materia.

SCENARIO 1: Salgono tutti i mercati di almeno il 5%

In questo caso il primo certificato risulta essere molto più reattivo degli altri per due fattori: il possibile coupon del 15% a dicembre lo farebbe schizzare verso l’alto, almeno al nominale (+11% dai prezzi attuali), se anche fallisse la prima rilevazione già la seconda sarebbe col trigger al 90% e col coupon maggiorato al 23%, per cui i prezzi rimarrebbero sostenuti.

Il secondo potrebbe salire anche lui sopra il nominale (3-4% dai prezzi attuali) ma il prezzo di Alibaba non sarebbe sufficiente a far sperare il rimborso anticipato neanche alla seconda data utile.

Il terzo certificato ha bisogno di molta più birra del mercato per salire decisamente, inoltre soffre il fatto che il coupon si arricchisce di un “solo” 1% al mese, che per molti di voi può sembrare tanto, ma vedendo quanto paga Commerzbank c’è veramente da pensare che in sede di emissione Leonteq o sia stata sfortunata (volatilità sicuramente più bassa e lo si capisce dal fatto che Intesa doveva ancora fare il grosso della discesa) o sia anche stata poco generosa nel coupon arrotondando per difetto all’1% mensile (anziché magari uno 1,08% mensile), che per il risparmiatore è poca cosa, ma che per l’Emittente può voler dire diversi punti percentuali di maggior guadagno.

SCENARIO 2: i mercati girano ancora sui prezzi

Probabilmente il prezzo di tutti e tre dovrebbe salire per via della graduale crescita del coupon e dell’avvicinarsi della prima data utile per il rimborso. Anche in questo caso vince il confronto il primo certificato perché potrebbe anche tendere al nominale solo col trascorrere del tempo (e sarebbe già un’ottima performance). La crescita del prezzo sarebbe inferiore per il secondo ed ancora di più per il terzo in quanto proporzionata a quanto sale il coupon (e nel terzo certificato sale dell’1% al mese contro quasi un 10% semestrale del secondo e un 8% semestrale del primo che però parte da un 15% di prima cedola che non può che sostenerne il prezzo almeno fintanto che i sottostanti non scendono oltre il 10-15% degli strike iniziali.

SCENARIO 3: i mercati scendono poco ma il worst of di ogni singolo certificato peggiora di un 5%

Penso che sia lo scenario che vede i tre certificati più o meno in parità nel mio giudizio, tutti i certificati vedrebbero allontanate le possibilità di rimborso anticipato, probabilmente un -5% nel worst of potrebbe essere compensato dai mesi trascorsi e dalla crescita del coupon, che nel terzo certificato è inferiore, ma in questo caso la protezione maggiore potrebbe essere da freno alla discesa delle quotazioni.

SCENARIO 4: i mercati scendono parecchio ed il worst of peggiora di almeno un 10-15% rispetto ad oggi

In questo caso nel primo certificato il worst of passerebbe da -10% a -25% rispetto allo strike rendendo difficile anche il rimborso alle rilevazioni successive. Stessa cosa nel caso del secondo certificato, che però è peggio, in quanto se Alibaba passa da -14% a -29% la perdita di valore del certificato (che oggi quota 98) sarebbe decisamente penalizzante.

Nel terzo certificato le barriere sono lontane, ma gli strike di partenza molto più alti, per cui se oggi il worst of è Intesa con un -25% e questo -25% dovesse diventare un -40% anche questo certificato ne risentirebbe, però diventerebbe appetibile perché estremamente reattivo ai sottostanti ed ancora con buone probabilità di rimborso anticipato nei 5 anni.

Per cui la mia personale scelta va sicuramente sul primo certificato

tenendo comunque nel mirino il terzo su cui potrei eventualmente switchare i soldi investiti nel primo qualora dovesse andare male e verificarsi lo scenario 4: ipotizzando di comprarlo oggi a 900, se tra un anno il worst of è a -20% (se fosse solo un titolo potrei gestirlo vendendo call sul peggiore) ed ho almeno due titoli vicini a questo livello, probabilmente quello di Leonteq ha visto il suo worst of peggiorare almeno di un 8%; forse non ci hai mai pensato ma colgo l’occasione per abituarti a fare questo esercizio mentale: se Intesa scende da questi prezzi (2,25€ al 13 agosto) di un 10% significa che ha perso 0,225€ che su un certificato che ha strike a 2,50€ (quello di Commerzbank) significa che si è allontanato di un 9% dallo strike, ma per un certificato che ha strike 3€ (quello di Leonteq) significa che si è allontanato dallo strike di “solo” il 7,5% ).

Probabilmente i certificati sono scesi in ugual misura per cui se io vendo quello di Commerzbank supponiamo a 830 posso pensare di comprare quelli di Leonteq circa a 730. Anzi penso che il certificato di Commerzbank si comporti addirittura meglio perché la scadenza a due anni sostiene il prezzo anche per un altro motivo:

  • se il worst of non scende sotto al 70% dello strike il certificato rimborserebbe comunque 1000 per cui difficile pensare che con Intesa a -20% e con un anno di vita residua il certificato non valga anche più di 830, probabilmente anche 880 perché chi lo compra a 830 avrebbe oltre il 20% di rendimento (basta che Intesa non scenda di un ulteriore 10% dallo strike, per cui di un altro 12,5% dai 2€ che rappresentano il -20%) ma con la possibilità di avere 1390 in caso Intesa risalga anche solo di un punto percentuale (più il dividendo, non scordiamolo mai, soprattutto in questo caso in cui il dividendo viene staccato poco prima dell’ultima rilevazione).

Per cui ritengo sia meglio sicuramente il primo e tirare anche sino ai diciotto mesi con questo e tenermi il terzo come arma di difesa nel momento in cui possa temere che il primo non possa arrivare a scadenza positivamente.

Per onestà devo dire che se avesse un prezzo più basso mi piacerebbe molto anche quello sui titoli americani, perché ha un solo titolo (Alibaba) che è sceso, per cui potrei agire con le opzioni (che tra l’altro pagano anche bene) ed abbassare velocemente il prezzo di carico del certificato.

Stessa cosa potrebbe capitare sul primo certificato qualora un solo titolo sia a -10% e tutti gli altri sopra al trigger per il rimborso, a questo punto comprerei tranquillo, la reattività del certificato mi coprirebbe da qualsiasi perdita sulle call vendute sul worst of (salvo che questo non salga deciso con il crollo contestuale di un altro titolo del paniere).

Concludendo, questa seconda tappa vede ancora vittoriosa Commerzbank, al secondo posto metto Credit Suisse e al terzo Leonteq, ma nulla vieta che tra un anno si possano invertire i ruoli: dipenderà dai prezzi dei sottostanti e dai prezzi dei certificati. In ogni caso come strutture di Express tutte e tre passano l’esame, essendo sicuramente innovative rispetto ai vecchi Express cui eravamo abituati.

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Alla prossima settimana con la terza sfida Champions Certificates.

Giovanni Borsi e lo Staff GB Investing